深度理解房地產市場| 以恆大為例

即使恆大撐過今年，恆大在明年仍然需要應對高達74億美金債券到期的兌付問題。

房地產在眾多資產類別中應該屬於老百姓最容易看得懂，摸得著，同樣也能夠理解的資產品種。正因如此，無論在哪一個國家的市場中，房地產以及土地資產最終總是成為大量貨幣超發的蓄水池。

房地產作為影響最大的行業，同樣也和近一千餘種行業有著聯繫，因此只要房地產市場有個風吹草動，作為上下游相關的行業也會受到其巨大的影響和衝擊。

這篇文章我們將從房地產上下游的角度來解讀房地產市場，以及房地產板塊在金融市場中的重要角色。而房地產企業積累起來的巨大槓桿，以及商業票據發行的濫用，拖欠供應商以及上下游賬目的行為將直接導致巨大的損失。

如果我們對照香港的樓盤銷售經驗，在銷售端採用賣樓花的形式，基本上可以通過銷售還沒開發完畢的樓盤進行資金的回籠，並且大量新樓盤的前期建設資金的來源就是直接通過抵押房地產商的土地儲備，直接從銀行貸款所獲得。

而在恆大的案例中，我們可以看到，對上下游的比如建材商或是家具商等事實上都通過發行大量的商業票據來進行兌付，之所以這麼做的優點在於房地產開發商能夠進一步延長資金的周轉，甚至進行局部的違約甚至少折扣兌付。某種程度上來看票據市場進一步放大了發地產企業本身的財務槓桿。
恆大也如同國內其他的大型公司一樣，喜歡割其員工的韭菜。

那就是員工端號召，半脅迫員工持有恆大的理財產品，並將手中的工資以及家庭收入”高息”借給恆大使用。

同樣恆大這類房地產商黑馬也在不斷引入新的具有雄厚北京的”風險投資者”以持股恆大股票，通過這部分優良的國有企業控股或是入資，能夠增加”後台”以及背景，並且能夠在中國房地產市場實現更加輕易的拿地，以及核心地塊的一些商業拓展。

海外的部分通過香港作為房地產開發的前哨站，發行高息極具吸引力的美元債並吸引海外投資者以及機構投資者購買。這個部分同樣是最具風險的槓桿部分。因為美元債一旦出現兌付問題，違約，那麼恆大的海外債發行在未來基本上就涼涼了。

在講究信用的境外市場中再度融資將會困難重重。這也是為何海外市場對於恆大的風險非常看重的原因。甚至將其比作Lehman 2.0，當然這和美國2008年的次貸危機也有區別，其中的區別在於後者，亦即是華爾街將大量的房貸整合成MBS以及RMBS這類的structured product，大機構不斷買入並持有這部分MBS以求獲得更好的yield。而當美國經濟過熱，美聯儲升息降溫經濟時，利率的提高使得金融系統中的債務違約概率飆升，因為房貸的利息增加了。

違約規模的激增導致Mortgage資產包的現金流迅速枯竭，而大量的更加次級的房貸資產包SUB ，以及次級中的次級被打包成CDO，這類資產包被販售給國際不明就裡的金融機構，因此導致08年的金融危機如此巨大，這其中是因為房貸作為現金流最好的底層資產，被各大金融機構所認可。

因此08年的次貸危機首先是房地產問題，更加是衍生品導致的金融危機。而恆大此次的區別在於，恆大主要以發行海外美元債為主，這部分債務並未如同Subprime mortgages一樣遍布全球。

恆大的主要問題在於許老闆的商業運作風格異常激進。
許老闆持續all in 房地產市場，而他已經是過於重倉，難以抽身了。

在各大房地產商開始多元化或是轉型的時候，恆大仍然在玩著借新還舊的遊戲。而此時隨著房地產市場銷售逐漸困難，大量的樓盤出現滯銷，而資金的回籠是個更大的問題，只要恆大能夠持續維持一個很好的銷售速度，那麼恆大的確能夠繼續玩一個借新還舊的債務遊戲。

許老闆的企業運作風格非常激進，而在08年的次貸危機中，恆大曾經面臨一個危機，而隨著香港一批莊家的加入，恆大不僅度過艱難，更在08年金融危機後開啟了更為激進的企業擴張之路。

如上圖，恆大所支付的利息甚至遠超以激進聞名的孫正義軟銀集團。

在不斷的擴張過程中，恆大不斷消耗手中的現金，並且轉化為更加巨大的財務槓桿。

大型金融機構開始脫手持有的大量恆大美元債，海外機構開始要求許老闆提前兌付美元債，因此導致恆大手上的現金儲備迅速耗盡，甚至連其員工的理財產品都無法如期兌付。

如今”房住不炒”已經成為中國的國策。
如果天真的以為既能”房住不炒”又能夠享受房地產高速增長帶來的紅利，並且衝進去房地產市場裡，這批人將成為新時代的犧牲品。而無論你是處於上下游的哪一個環節，你都會發現，時代過去了，做房東，炒房子的時代徹底過去了。

最先被收割的，就是舊時代的食利階層。