【全球宏觀】日本化：近在咫尺的未来
關鍵要點
1. 長期的低利率和低增長期在某種程度上提高了美國和歐洲經濟體看起來像日本的前景。
2. 如果維持太長時間，旨在避免“日本化”的危機時代政策實際上可能會實現它。
3. 儘管面臨挑戰，但日本的某些經濟屬性仍使其成為決策者的榜樣。如果美國和其他發達經濟體緊隨日本，則投資者可能會看到收益率持續低迷且倍數受壓。
4. 即使在數十年的停滯中，日本也產生了長期的投資機會，並且很可能會繼續這樣做。基本的，自下而上的股票選擇將繼續至關重要。
美國和大多數發達世界都在步入日本經濟的後塵嗎？日本是一個低增長，低利率和通貨緊縮的世界嗎？自從大約十年前利率開始無休止地下降以來，這個問題經常出現。
現在，面對由COVID-19引發的全球經濟危機，中央銀行對美國和日本的干預達到了前所未有的水平。財政刺激的規模是第二次世界大戰以來從未見過的。美國和其他發達經濟體實現“日本化”的可能性與以往一樣真實。
過去，繼日本的先例之後，針對美國經濟走向究竟何去何從的爭論一直是美國經濟發展得益於更年輕的人口，更靈活的勞動力市場以及為小企業的繁榮提供了更容易獲得信貸的機會。但是現在，經濟體之間在經濟政策上的相似性開始超過他們之間的差異性。
危機政策的意外後果
為了應對當前由疫情導致的金融危機，大規模貨幣刺激正是當下經濟體所需要的。但是，如果維持時間太長，私營部門的態度可能會以促進低速增長和通縮的方式發生變化。銀行，企業和家庭可能縮水。簡而言之，旨在避免日本化的危機政策可能最終將我們引向這個方向。
1. 中央銀行的貨幣政策已經不對稱。在危機期間，他們往往會積極地放鬆情緒，而無法依靠財務和再利用周期。這些寬鬆措施難以放鬆，因此這種趨勢可能會持續下去，“債務陷阱”可能會增加。
2. 中央銀行實施零利率政策使公共部門能夠擴大其資產負債表，以吸收需求衝擊和相關損失。在極端情況下，財政和貨幣政策可能會變得統一，而利率市場將消失，正如現代貨幣理論或MMT所倡導的那樣。日本可以說是步履維艱，日本銀行持有日本政府債券的44％。
3.居家的持續時間及其在創建殭屍公司中的作用也很重要。雖然對於企業（尤其是中小型企業（SME））而言，短期內獲得救命的貸款至關重要，但低利率和各種形式的長期住宿可能會保持企業的生存狀態，否則這些企業應該倒閉。
4. 長期的寬鬆政策可能會永久改變私營部門的行為。例如，長時間的低利率可以使處於失敗邊緣的公司能夠依靠廉價的市場融資生存。同時，銀行的盈利能力將會減弱，從而導致更少的信貸創造（尤其是中小企業）和生產率下降。收入為零或負數的家庭也將受到激勵以儲蓄更多。所有這些都會導致通縮的心態。
儘管初始增長率較高，但這場危機和可能出現的長期寬鬆政策可能導緻美國和其他發達市場逐漸看起來更像日本。
日本化能帶來好處嗎？
在某些方面，與日本類似可能不是一件壞事。可以肯定的是，日本可以在許多領域採取更多基於市場的政策，並朝著更加靈活的勞動力市場努力。但是它具有許多積極的屬性。日本是富裕的國家，其失業率是世界上最低的國家之一，其收入不平等程度相對較低。
日本的企業界也有很多值得欣賞的地方。與西方國家相比，它可能被認為更具彈性和仁慈。而且其許多做法可能吸引決策者，例如：
1. 更高的現金水平，有助於提高彈性
2. 更可持續的股息和回購政策
3. 它以利益相關者資本主義為中心，側重於Sanpōyoshi原則，即賣方，買方和社會（尤其是員工）之間的三向滿意度
4. 與美國和許多其他發達國家相比，薪酬分配方案更加平均，首席執行官與普通工人之間的薪酬差距明顯較小
儘管美國公司可能會抵制這些做法，但採用這些做法在政治上可能很受歡迎。各國政府可以通過拯救工業來直接實施它們，就像我們在美國從某種程度上看到的那樣，或者通過對它們進行國有化來實現（正如在某些情況下在法國所看到的那樣） 。或者可以通過法規間接採用這些做法。
每次選舉，一個國家所經歷的其他政府乾預（以政府支出，再分配和監管的形式）的數量應變得更加清晰。但是，鐘擺似乎正在朝著實施MMT原則邁進。日本的版本是基於貨幣寬鬆，財政刺激和更正統的結構改革的“三個箭頭”。由於中央銀行是日本國債的最大單一持有人，因此這種方法導致了日本大部分債務負擔的穩定。隨著時間的流逝，這可能會導致增長預期提高，信心增強和通貨再膨脹。
如果與日本不同，政府的支出和貨幣化過度（即超出一國的生產能力），從長遠來看，可能會導致名義上的高增長和快速的通貨膨脹。對於沒有儲備貨幣地位或無能力抵消外匯變動的國家，這可能會引起國內問題以及外部問題。在發達市場中，英國，澳大利亞和加拿大的風險最大。
通脹和企業收益的影響
如果美國和其他發達市場朝著日本化的方向發展，投資者應該期望長期低利率，美國10年期美國國債收益率在幾年內為0％至1％。通脹前景將更加不確定，並且將越來越受到政府支出和乾預措施的驅動：
近期– COVID-19之後需求和生產政策不匹配可能會加速商品通脹。
中期–復甦緩慢和利率持續低下可能會產生類似於日本的通縮壓力。
長期–有意義且持續的政府支出（除非它可以提高生產率）可能會導致快速通貨膨脹的風險以及某些國家的外匯貶值。
股權乘數也可能：
1. 如果允許類似日本的通縮條件持續下去，市盈率的倍數可能類似於日本股票的估值範圍（從13到15）。
2. 政策更有可能抑制諸如股票之類的風險資產的價值，而不是通過通脹侵蝕其價值。
3. 預計會看到更多倍數的分散（日本是美國的兩倍），因為受管制較少的行業中的高增長公司要求溢價，而具有寡頭壟斷定價權的公司也將溢價。
那麼在日本投資前景又如何呢？
即使在數十年的停滯中，日本也產生了許多強大的投資機會，它應該繼續創造價值。長期的贏家是那些具有比較優勢的公司，例如高端製造工藝，或者是在精密機械，汽車，製藥和化工等領域擁有獨特技術專營權的公司。
電子製造商Keyence，Nidec和Tokyo Electron等例子；機械製造商SMC和村田；和化學公司信越。
中間是出口商和跨國公司，因為日本的增長落後於全球增長。例如豐田，本田和鈴木等汽車製造商。重型設備製造商小松 和電氣設備製造商Daikin。
全球現像也有例外，一些國內公司由於破壞了現有的商業模式，獲得了較大的市場份額或能夠以比市場平均水平更快的速度實現複合收益而在市場上表現優於市場。
其中包括消費必需品公司花王（Kao），Unicharm和Asahi Group，以及零售商Nitori，Fast Retailing和Seven＆i。
這並不是說其他國家的經濟將遵循這種模式。每個國家的經濟和市場都有自己的動態。美國的企業家文化要多得多-標普500綜合指數所代表的技術巨頭的崛起佔了市值的近四分之一。但是也有一些領域，例如金融部門，變得受到嚴格的監管，以至於企業獲利能力的前景已大打折扣。
投資者應該期望公司估值出現更大的分散，並警惕價值陷阱。在這種環境下，基本的，自下而上的庫存選擇將繼續至關重要。
